发行交易严监管
图片来源于网络，如有侵权，请联系删除
债市自律处分“指挥棒”持续发力
图片来源于网络，如有侵权，请联系删除
以“严监管”推进市场纪律建设，是自去年以来，我国银行间债券市场发展最突出的特征之一。
图片来源于网络，如有侵权，请联系删除
中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）日前通报了2023年度银行间债券市场自律处分情况：全年，交易商协会共对52家机构立案调查，作出自律处分121家（人）次，同比增长22%，涉及61家机构和60名责任人。
从违规情形来看，债券发行、交易环节均为问题高发区，结构化发债、低价包销、违规代持等债市“顽疾”“痼疾”加速暴露。而随着全方位追责体系显效，违规链条各类主体遭到“并惩”、严惩，警示意义明显。
中央金融工作会议和中央经济工作会议对全面加强金融监管均作出重要指示。分析人士表示，2024年，紧盯重点领域和关键环节，通过严肃惩戒督导各类市场主体归位尽责，银行间债券市场生态有望在严基调、严举措下持续净化，从而保障市场高质量发展。
交易环节违规行为更受关注
与此前几年相比，2023年，银行间债券市场投资交易类机构受处分情况显著增多，交易环节违规受到更多关注。
通报结果显示，全年共有13家机构因交易环节违规受到交易商协会自律处分。从机构类型看，处分对象覆盖城商行、农商行、信托公司、保险公司、期货公司以及货币经纪公司等各类型市场主体。从违规情形看，覆盖违规交易债券、违规代持、利益输送以及内控缺失等。
所谓债券代持，实际上就是场外非标准化的买断式回购，指两个交易对手间私下达成协议，不转移实质所有权，一方代替一方持有债券，到期后委托方回购债券。“债券代持一方面能满足实际持有人短期融资、增加杠杆、避税等需求；另一方面可以帮助提升代持人交易量，提升其全市场排名，同时赚取代持费用，获得收益，因此受到金融机构欢迎。”有券商人士告诉《金融时报》记者。
例如，去年5月，交易商协会发布的一则查处违规债券代持交易公告显示，在2021年10月11日至15日期间，大连银行通过做市业务方式，每日滚动开展买卖方向相反、清算速度不同的现券交易，代持利率债活跃券，且规模较大；郑州银行、江西银行和青岛银行作为中间方，以现券买卖或做市等方式参与债券代持交易链条，交易笔数和金额较大；粤财信托未严格履行产品管理人职责，相关信托计划多次以高于市价买入涉及代持的债券并以贴近市价卖出，为代持债券损益兑现提供便利；某基金相关从业人员私下参与安排代持交易。
上述债券代持案件违规链条涉及的多家机构和责任人均被处分：大连银行被予以严重警告，责令改正；郑州银行、江西银行均被予以通报批评，责令改正；青岛银行被予以诫勉谈话，责令改正；粤财信托被予以警告，责令改正；某基金相关从业人员被予以警告。
前述券商人士强调，债券代持不仅会出现个人利益输送，更放大了资管产品杠杆，一旦债券价格出现剧烈下跌，将很可能加剧市场风险。监管部门应继续加强对从业人员的行为监督，加大违规交易查处力度，维护市场正常运行秩序。
多家机构因发行违规被处分
债市发行违规行为屡见不鲜，也因此成为近年间交易商协会密切监控、持续纠正的重点环节。2023年，10家主承销商因发行程序不规范、发行定价不审慎被处分，涉及国有大行、股份制银行、城商行、农商行、证券公司等。
从违规情形看，既有低价包销、挤占投资人正常投标等影响市场价格的情形，也有询价程序不规范、发行程序执行不到位等情形。
例如，去年初，招商银行、平安银行、交通银行、广州农商银行、江苏银行、兴业银行因在债券承销过程中出现“未按照发行文件约定开展余额包销”“低价包销”“簿记建档利率区间未在充分询价基础上形成”等违规行为中的一种或多种，被交易商协会予以“警告、责令改正”或“通报批评、责令改正”的处分。
低价包销使得承销商以低于成本甚至承担亏损方式实现业务拓展，既影响市场正常竞争秩序，看上去也并不利己，为何却引得金融机构前赴后继？有业内人士分析表示，银行愿意在发行环节大量低价包销债券，除抢占市场份额外，还因债券发行人往往也是银行的存贷款客户，由低价包销导致的损失，可以通过存贷款等一揽子业务补偿回来。这也导致高技术含量、高价值的承销工作异化为获取市场份额的通道业务。
中国（香港）金融衍生品投资研究院院长王红英建议，要制定一系列更加严格的自律处罚措施，如发现定价不合理，甚至存在一些灰色的商业回扣等行为，要没收其非法所得，并给予严厉处罚。从承销商的角度看，更多是要强化业务人员的道德自律，在市场债务融资工具定价方面，要依靠公司的品牌和专业水平，而非一些“灰色手段”和一些偏离正常估值水平的优惠利率去抢夺项目。
值得注意的是，除债务融资工具外，2023年，交易商协会还对2家政策性银行金融债发行环节不规范的情况立案调查。去年5月，中国进出口银行因金融债券发行涉嫌违规行为被启动自律调查；12月，国家开发银行因涉嫌在金融债券发行业务和货币市场业务中，以不正当方式影响市场价格，被启动自律调查。
“自融”“返费”行为遭严肃查处
自2020年11月“永煤事件”后，监管对违规结构化发债行为始终保持高压态势。“严肃查处‘自融’‘返费’行为，涉及违规链条各类主体。”交易商协会在此次通报中特别强调。
据悉，2023年，交易商协会查办“自融”“返费”等非市场化发行案件22起，涉及10家发行人、12家中介机构或投资人，占全年立案数量的43%。从机构类型看，涵盖地方国企、商业银行、证券公司、信托公司、私募基金等各类主体。从违规情形看，既有传统的发行人部分出资并在二级市场开展质押式回购的情形，也有通过二级市场相关机构代持形式融资的情形。
所谓结构化发债，即发行人以自筹资金直接或通过关联机构、资管产品等方式间接认购自身发行的债券，降低市场资金参与度，通过这种“自融”手段营造债券认可度高的假象，降低票面利率和融资难度。
“结构化发债有多种模式，最常见的有两种：一是资管产品在一级市场购买发行人债券，发行人通过认购资管产品劣后份额作为安全垫，从而吸引机构资金认购优先级、夹层级等份额完成发债；二是发行人与私募基金等过桥资金通过资管产品认购债券，在债券发行完成后，资管产品作为持有人质押债券套取资金，偿还给过桥方，在债券存续期间，资管产品管理人采用回购方式循环滚动融资来弥补过桥资金缺口。”前述券商人士说。
2022年，交易商协会查处自2020年11月发文严禁发行人“自融”后的首单“自融”典型违规；去年3月，交易商协会在对吉林四平城投的自律处分缘由中提到，“20四平城投PPN001”“20四平城投PPN002”发行存在向投资者提供财务资助行为，两期债务融资工具发行利率未客观反映其实际利率水平。
业内人士表示，结构化发债看似帮助了市场化发债存在较大困难的发行人，但事实上对市场公平性造成了恶劣影响，且一旦发生违约或出现流动性收紧情况，这类模式下的高杠杆、期限错配等会让负面影响进一步蔓延。目前，监管针对发行承销端和投资端均已对债券结构化发行进行全链条规范，严打债券市场乱象，有利于信用债市场定价更加透明。
推荐阅读：
专题推荐：